CEX與DEX的永續合約算法之戰:Hyperliquid、Binance、OKX

2025年3月，JELLYJELLY合約在某去中心化交易平台上引發了一場市場動蕩。合約價格在短時間內暴漲429%,幾乎觸發了大規模清算。如果清算發生,空頭倉位將被打入鏈上流動性金庫,造成巨額浮動虧損。與此同時,某中心化交易平台迅速上線了JELLYJELLY的永續合約交易。

在危機即將爆發的關鍵時刻,去中心化平台的驗證者緊急投票介入,強制下架、平倉並凍結交易,這引發了社區對"去中心化"交易所的質疑。

這一事件不僅成爲加密社區熱議的焦點,也暴露了一個核心問題:在去中心化交易平台上,價格究竟由什麼決定?風險究竟由誰承擔?算法是否真的中立?

本文將以此事件爲引,分析三大平台在永續合約核心機制(指數價格、標記價格、資金費率)上的算法差異,深入探討它們背後的金融理念與風險傳導機制。我們將看到不同算法如何塑造交易風格,服務不同類型的操盤者,以及如何決定交易者能否在市場風暴中全身而退。

這不僅是一次合約技術的剖析,更是一場市場秩序設計理念的較量。

永續合約交易概述

永續合約交易主要由三大要素構成:

1. 指數價格:跟蹤現貨市場價格變化,是"理論錨"。

2. 標記價格:用於計算未實現盈虧、爆倉等關鍵事件的決定性價格。

3. 資金費率:連接現貨與合約市場的經濟機制,引導合約價格向現貨回歸。

誰控制了標記價格,誰就掌握了合約的生殺大權。去中心化平台的核心在於:如何確保標記價格不被操控且可被驗證。

某去中心化平台在某中心化交易平台算法的基礎上進行了優化,使價格能在極端市場環境以及平台內交易被操縱的情況下,快速回歸到市場價。該平台爲規避異常值(插針)做出了巨大努力。

算法細節對比

指數價格/預言機價格

去中心化平台的指數價格稱爲預言機價格,完全獨立於自身市場,由驗證者節點構建。它使用加權中位數法抵抗極端價格波動,更具抗操縱性,但更新頻率較慢(3秒一次)。這種設計旨在剔除異常值和波動,使價格更平滑。較慢的更新頻率也是一種平滑機制,不一定是缺點。

標記價格機制

某中心化交易平台的標記價格算法基於"價格平滑性"和"市場深度反映"兩大原則。其公式基於三類價格的中位數:合約市場的買一/賣一中間價、成交價格、以及衝擊價格。衝擊價格通過模擬大額市價單對訂單簿的影響,反映真實流動性成本。結合EMA處理後的中值構造,使得該平台的標記價格變化平滑、抗插針,適合大資金穩定布局與套利策略。

另一家中心化交易平台採取更"激進"方式,僅使用盤口中的買一/賣一中間價作爲標記價格來源。該算法不參考成交價,也不考慮訂單簿深度,因此價格對微小交易極其敏感,易造成劇烈波動。雖然波動性更高,但價格回歸現貨速度更快,更適合高頻交易者、短線操作。

去中心化平台的標記價格結構是兩家中心化平台的結合體,具有"去中心化特徵"。它融合三個價格來源:預言機價格與合約中價之差的150秒指數移動平均;平台自身的買一、賣一與最後成交價的中位數;多家中心化交易平台的永續中價加權中值。若其中任意兩者失效,系統將補充一個30秒EMA處理的中值作爲替代。

鏈上驗證者不僅定時更新預言機和標記價格,還需對輸入源的完整性、時間戳、偏離容忍範圍進行一致性驗證。這種機制形成了一定程度的"算法民主",增強了抗操縱能力。

資金費率算法

去中心化平台在某中心化交易平台的衝擊價格和貸款利率基礎模型上引入了溢價指數,計算中替換了預言機價格以更貼近市場實際情況。溢價指數每5秒取樣,按每小時均值計算,防止短時劇烈波動。

爲彌補價格回歸的短板,該平台設有三個特色設定:

1. 極端情況下可達4%/小時的高額資金費率。
2. 資金費基於預言機價格而非標記價格,防止價格操縱。
3. 資金費率每小時收取八分之一,加速價格回歸。

某中心化交易平台的資金費率依賴較長的結算週期(通常8小時),結合訂單簿深度模擬大額市價單的衝擊買賣價,並考慮固定的借貸利率。其設計旨在爲機構投資者和中長線交易者提供更平滑且預期明確的資金成本。

另一家中心化交易平台的資金費率算法相對簡單,基於盤口買一賣一價格的偏差計算,結算週期同樣較長。缺乏對訂單簿深度及借貸成本的綜合考量,導致資金費率波動劇烈,適合高頻、短線激進策略,但也帶來更高的爆倉風險。

去中心化平台在"市場結構"和"市場導向"中找到平衡:以相對平緩的算法爲基礎,加上高頻的資金費率結算和場外喂價,輔之以極端情況下的高資金費,讓場內價格可以在極端環境下迅速回歸市場價。

不同平台的交易策略與金融理念

某中心化交易平台:制度理性者的設計

該平台的整體設計偏向"制度化、溫和化",核心理念是"讓市場可預期"。這與量化金融學派和有效市場假說高度契合,假設市場大體是理性的,可以通過統計建模來馴服。

機制體現:

• 標記價格的平滑機制
• 精細的資金費率建模
• 風險緩衝機制
• 吸引追求穩定收益、風險可控的機構投資者和中長線交易者

另一家中心化交易平台:交易本能者的設計

該平台的策略設計接近"快、狠、準",其哲學是"市場就是人性的反映"。這與行為金融學邏輯契合,接受市場是非理性的,交易者是情緒化的。

機制體現:

• 標記價格的高敏感性
• 資金費率的高波動性
• 快速的清算機制
• 吸引高頻交易者、"插針黨"和短線交易員

去中心化平台:鏈上結構主義者的設計

該平台試圖打造全新的金融範式:去中心化治理 + 可編程價格機制。其哲學是:算法不是預測市場,而是設定秩序。

機制體現:

• 驗證者共識價格
• 鏈上流動性金庫托底
• 高頻資金費率與極端上限
• 鏈上透明性
• 吸引尋求通過可驗證代碼和分布式治理重建信任系統的交易者

結語

價格是交易的表象,算法是交易的秩序。不同平台的設計本質上都試圖回答同一個問題:我們該如何信任一個看不見的市場?

有的系統選擇以"穩定"爲錨,有的選擇"波動"爲錨,還有的試圖將一切寫入鏈上合約。然而,當市場處於極端情境時,算法會退場,人必須登臺。最終,價格不是由"算法決定",而是由我們選擇相信誰來決定。

或許我們無法設計一個完美的系統,但我們能設計出一個能在不完美中不斷自我修正的系統。在未來的金融世界,算法將繼續擴展其疆域。但必須認識到,每一個寫入代碼的邏輯,背後都投射着一個價值判斷的影子。

人,總要爲自己的價值觀負責。讓我們始終懷着一顆敬畏市場的心。